境外上市中的VIE架构：法律框架与实践背景
随着中国资本市场对外开放的不断深化，越来越多的中资企业选择在境外证券交易所挂牌上市，以获取更广阔的融资渠道和更高的估值水平。然而，由于中国对外资进入特定行业存在严格限制，如互联网、教育、传媒、医疗健康等领域，传统直接持股模式难以满足合规要求。为突破这一制度性障碍，VIE（Variable Interest Entity，可变利益实体）架构应运而生。该架构通过一系列协议安排，使境外上市主体能够实现对境内运营实体的实际控制与财务并表，从而在不违反外资准入限制的前提下完成境外上市。近年来，尽管监管环境趋于收紧，但VIE架构仍是中概股赴美、港上市的重要路径之一。
VIE架构的核心法律机制解析
VIE架构的本质是一种基于合同安排的控制机制，其核心在于通过一系列法律文件构建一个“虚拟控制链”。具体而言，通常由境外注册的上市主体（如开曼公司）与境内运营实体及其股东之间签署一系列协议，包括股权质押协议、独家购买权协议、投票权委托协议、经营控制协议以及利润分配协议等。这些协议共同构成了VIE架构的法律基础。其中，股权质押协议确保境外公司对境内公司股东所持股份具有实质控制力；独家购买权协议赋予境外主体在未来以约定价格收购境内公司全部或部分股权的权利；而经营控制协议则明确将管理权、决策权及收益权转移至境外主体。上述协议虽未改变工商登记上的股权结构，却实现了实际控制与经济利益的统一。
中国法律对VIE架构的立场与司法实践
截至目前，中国现行法律法规并未明文承认或禁止VIE架构。《公司法》《外商投资法》《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》等规范性文件均未直接提及VIE模式，也未将其纳入合法或非法范畴。因此，从形式上看，VIE架构处于法律灰色地带。然而，最高人民法院及地方各级法院在若干判例中已逐步形成倾向性裁判观点。例如，在“华信国际案”中，法院认定相关股权质押协议有效，且支持了境外投资者依据协议主张权利的诉求。此外，上海金融法院在审理某科技公司跨境纠纷时，亦确认了VIE协议项下利润分配条款的可执行性。这些案例表明，中国司法系统在尊重合同自由原则的基础上，倾向于保护当事人依约履行协议的合法权益，尤其是在协议内容不违反强制性法律规定、未损害国家利益和社会公共利益的前提下。
监管政策演变下的风险与挑战
近年来，中国政府对VIE架构的关注度显著提升。2021年，证监会发布《关于加强境内企业境外发行证券和上市监管的暂行规定》，明确要求拟境外上市企业就是否采用VIE架构进行专项披露，并接受国务院金融管理部门的备案审查。同时，美国《外国公司问责法案》（HFCAA）的实施，进一步加剧了中概股退市风险，迫使企业在架构设计上更加审慎。在此背景下，监管机构对VIE架构的合规性提出更高要求。例如，若协议安排被认定为规避外资准入限制、损害国家经济安全或存在虚假陈述，则可能面临被认定无效的风险。此外，税务机关亦加强对VIE架构项下跨境资金流动的监管，要求企业申报关联交易、提供合理商业目的说明，避免被认定为避税安排。
典型案例分析：某教育科技公司境外上市中的VIE架构运用
以某知名在线教育平台为例，该公司于2020年在美国纳斯达克上市，其上市结构即采用典型的VIE架构。该公司在开曼群岛设立控股公司，通过香港子公司与境内运营实体签订一系列控制协议。根据公开披露的招股说明书，其主要协议包括：境内股东将其持有的全部股权质押给境外公司；境外公司享有优先认购权；境内公司管理层签署不可撤销的授权委托书，授权境外公司行使表决权；同时，境内公司承诺将全部净利润按比例分配给境外主体。尽管该架构成功帮助公司完成上市，但在2021年“双减”政策出台后，公司面临业务调整压力。监管部门在调查中发现其协议安排存在一定的合规瑕疵，虽未直接否定协议效力，但要求公司补充提交合规性说明，并在后续整改中引入更透明的治理结构。该案反映出，即使在法律层面未被明令禁止，VIE架构仍需应对持续的政策与市场双重压力。
律师实务建议：VIE架构设计的合规要点
在当前复杂多变的监管环境下，律所为客户提供VIE架构服务时，必须从多个维度强化合规性。首先，所有协议应具备真实商业目的，避免被认定为“规避监管”的工具。其次，协议条款应符合中国《民法典》关于合同效力的规定，不得违反公序良俗或损害国家利益。第三，建议在协议中设置争议解决机制，优先选择国际仲裁（如香港国际仲裁中心或新加坡国际仲裁中心）作为管辖地，以增强执行力。第四，应建立完整的内部审批流程，包括董事会决议、股东会同意、外汇登记、税务备案等程序，确保各环节可追溯、可验证。最后，定期开展法律尽职调查与合规评估，及时应对监管动态变化，防范潜在法律风险。
未来展望：VIE架构的可持续性与替代路径探索
随着中国资本市场的改革深化，特别是北交所、科创板对科技创新企业的包容性提升，部分优质企业开始考虑回归A股市场。在此趋势下，传统VIE架构的必要性正在下降。与此同时，一些创新性替代方案逐渐浮现，如“红筹+CDR”模式、分拆上市、SPAC并购等。尽管如此，对于仍受限于外资准入的行业，尤其是涉及数据安全、文化安全等敏感领域，VIE架构短期内仍将保持其战略价值。律所需持续关注立法动向与司法解释，协助客户在合规前提下优化架构设计，确保境外上市路径的可持续性与稳定性。